万华化学方正研究｜7月十大金股
核心观点
联系人：胡国鹏
防御在先，反击在后。
①下半年市场风险较大时期集中在8-10月份，上半年市场波动更多源于估值调整，下半年三四季度之交要关注业绩预期的变化，风险在于全球流动性预期变化以及经济超预期下行，市场风格偏向中小成长风格。
②下半年经济存在快速下行的可能。
经济增长的分歧在于下行的斜率，核心是对下半年出口的判断，出口面临海外PMI见顶、发达经济体驱动力切换、替代效应逐步淡化、出口企业增收不增利四个方面的不利影响，三四季度之交存在着内外需共振下行的情形，一旦出现超预期的外部冲击或者经济增速触及底线，不排除重新稳增长。
③流动性环境保持中性，利率有望先上后下。
社融增速下行最快的阶段已经过去，三季度有望缓慢下行，四季度企稳。
利率在三季度存在上行基础，主要原因有四点，一是由于财政后置，Q3专项债发行高峰即将到来；二是下半年MLF到期量较大；三是价格端PPI向CPI的传导初步显现；四是美联储下半年Taper是大概率事件，全球流动性宽松面临拐点。
④国内政策稳字当头，中美博弈趋于常态。
国内政策方面，总量政策以稳为主，结构性政策关注各省双碳规划的落地，十四五规划方面重点关注能源、科技、工业等领域。
风险偏好方面，下半年国内风险聚焦香港选举问题，海外风险关注美国“病毒溯源”调查报告及中欧投资协定后续走向。
风险提示：政策超预期收紧、中美关系显著恶化、经济出现新的下行风险、通胀超预期回升等。
联系人：方闻千
逻辑：①金山办公以“一个入口”+“融合文档与事务协作”的模式重塑国内办公行业。
一个入口是指WPS整合了Office办公三件套、PDF、脑图、流程图、海报、文档、云盘等文档协作类产品，将自身产品与第三方应用集成，基于一个入口，打破了以往办公工具隔离分散的局面。
融合文档与事务协作是指将文档协作、事务协作产品绑定，实现产品的融合化发展。
②作为协作办公行业的重塑者，金山办公基于组合产品一个定价体现出生态优势，并通过销售网络构建发挥本地化优势。
在国产化的大潮下，金山办公迎来发展良机。
中性估计下，按照金山办公政企领域90%的市占率、泛消费领域60%的市占率估计，公司国内空间营收约300亿，利润约90亿，目前公司距离成长的天花板仍有10倍以上的空间。
催化剂：在国产化浪潮下，政企采购有望超预期。
业绩和估值：预计2021-2023年营收为32.78、44.97、58.60亿元，同比增长45%、37%、30%；归母净利润为分别为11.94、16.14、21.97亿元，同比增长36%、35%、36%，对应2021、2022、2023年PE为146、108、79，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：产品能否持续满足消费者需求有待观察、技术变革带来不利影响、信创政策推进节奏不及预期、行业竞争加剧、新的竞争者进入、疫情反弹。
联系人：李永磊
逻辑：①聚氨酯领域万华优势巨大且在不断扩大。
当前mdi价格已经见底回升，万华化学在聚氨酯板块的成本优势巨大而且是全球聚氨酯产业链一体化程度最高的企业之一，正从MDI全球龙头向聚氨酯全球龙头挺进，未来3年，万华化学的聚氨酯产能有望从315万吨增长至524万吨，其中MDI从210万吨/年增长至335万吨/年，TDI从55万吨/年增长至86万吨/年，聚醚多元醇从50万吨/年增长至103万吨/年。
根据我们估算，2019年全球聚氨酯制品市场规模大约为4442亿元，万华化学全球市占率仅为7%，万华化学聚氨酯板块未来发展空间仍巨大。
并且目前聚氨酯景气大幅提升，万华化学以低成本扩张50万吨的产能，有望充分受益于景气复苏。
②万华化学石化板块PO/AE一体化项目和乙烯项目已投产，乙烯二期项目已规划，为聚氨酯和新材料提供稳定且低成本的原材料。
③加速新材料领域的扩张。
万华化学通过强有力的激励制度和研发体系，大大加速在新材料领域的进展，万华化学精细化学品及新材料板块2019年实现营业收入70.88亿元，毛利18.17亿元，新材料相关产品市占率不足1%，潜在市场空间巨大，发展前景广阔。
未来有望在ADI、高端聚合物、高端尼龙、可降解塑料、锂电池材料、电子化学品等方面全面布局。
业绩和估值：2021E/2022E动态估值为15X/14X。
风险提示：产品价格大幅波动；项目投产进度不及预期；并购项目未能达到承诺业绩；油价大幅波动；宏观经济导致需求较弱。
联系人：唐航
逻辑：①云视频业务增速明显，将成为新盈利增长点。
2020年云办公终端销售收入同比增长 247.92%，是公司增速最快的业务板块，2021年随着疫情影响逐渐减弱，随着公司产品结构持续改善，新业务将带动毛利率有望得到进一步提升。
②专业耳机产品线布局完善，优质客户放量。
公司 Teams 话机与微软在音视频领域展开深度全面的战略合作关系，随着全球疫苗普及率的提升，欧美主要国家复工复产速度有望加速，公司线下销售业务及终端客户项目部署预期将逐渐呈现复苏态势，订单有望实现持续放量，公司依托现有技术积累对于新专业耳机产品的市场拓展将在未来贡献公司的营收增长。
③公司目前SIP龙头地位稳固，VCS业务高速发展，耳机等新产品逐步上量，看好公司的长期价值。
催化剂：2020年线上办公拓展的客户2021年兑现线下场景。
业绩和估值：预计公司 21/22/23 年可实现归母净利润分别为 17.27 亿元、22.16 亿元、28.10 亿元，21/22/23 年的 PE 分别为 39、30、24 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：汇率波动风险，市场竞争加剧风险，中美贸易冲突的不确定性，云视频、远程办公行业发展不及预期，新冠疫情影响，公司新业务拓展进度不及预期。
联系人：陈杭
逻辑：①受益于LCD市场竞争格局优化，LCD TV面板报价自2020年6月转涨以来持续超预期，其中21Q1 TV/IT类LCD面板产品报价继续维持较大幅度上涨。
受制于上游驱动IC、玻璃基板等材料短缺，以及21Q2起体育赛事对面板产品备货需求提升影响，预计21Q2产品价格有望继续维持上涨，并且预计下半年价格调整幅度有限。
2021年业绩的确定性与能见度较高，并仍有望继续上修业绩上限。
公司完成首次期权与限制性股票授予，进一步调动公司中高层管理人员、核心技术研发人员业务积极性。
②并购中电熊猫南京、成都8代产线进一步补齐公司出货产品尺寸与技术规格，并提升整体营收规模与盈利能力。
中期来看，虽然国产厂商在高景气下都表现出一定扩产意愿，但整体产能规模有限。
并且在行业集中度不断上升的情况下，龙头厂商主动产品结构调整，对供需和价格的影响力在提升，看好中长期LCD产品价格高位持续稳定。
公司营收规模弹性大，业绩成长上限高。
③2021年柔性OLED出货持续保持较大幅度增长，国内大客户订单波动带来的影响逐步减弱。
下游品牌折叠机型的大规模推出，有望带动柔性OLED持续增量订单需求，公司也持续受益于OLED产业应用趋势，并有望带动中长期估值提升。
催化剂：21Q2-21Q3月度LCD面板价格走势好于预期，公司季度性业绩进一步超预期。
柔性OLED面板出货增速超预期。
业绩和估值：2021-2022年归母净利232/244亿元。
风险提示：疫情持续，下游市场需求波动；公司产线产能释放进度不及预期；OLED竞争加剧带动价格下降。
联系人：段迎晟
逻辑：①云视频业务增速明显，将成为新盈利增长点。
2020年云办公终端销售收入同比增长 247.92%，是公司增速最快的业务板块，2021年随着疫情影响逐渐减弱，随着公司产品结构持续改善，新业务将带动毛利率有望得到进一步提升。
②专业耳机产品线布局完善，优质客户放量。
公司 Teams 话机与微软在音视频领域展开深度全面的战略合作关系，随着全球疫苗普及率的提升，欧美主要国家复工复产速度有望加速，公司线下销售业务及终端客户项目部署预期将逐渐呈现复苏态势，订单有望实现持续放量，公司依托现有技术积累对于新专业耳机产品的市场拓展将在未来贡献公司的营收增长。
③公司目前 SIP 龙头地位稳固，VCS 业务高速发展，耳机等新产品逐步上量，看好公司的长期价值。
催化剂：2020年线上办公拓展的客户2021年兑现线下场景。
业绩和估值：预计公司 21/22/23 年可实现归母净利润分别为 17.27 亿元、22.16 亿元、28.10 亿元，21/22/23 年的 PE 分别为 39、30、24 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：新冠疫情导致全球经济持续低迷，电动工具及新能源汽车产销不及预期，产品价格波动导致公司盈利不及预期，技术路线变化风险等。
联系人：盛昌盛
逻辑：①公司水泥工程业务受益于国内水泥技改需求的持续释放和海外需求复苏，公司订单持续增长，业务空间广阔，并且，公司不断推进资产重组，预计将会提升水泥工程业务的竞争力，同时拥有完整的水泥行业节能减排的技术方案，有望受益于碳达峰碳中和政策。
②重组激发协同效应，乘“碳中和”东风前行。
公司重组计划完成后，能够充分发挥与标的公司之间的协同效应。
与此同时，公司凭借在水泥行业中积累了先进的绿色化技术，在“碳达峰、碳中和”的政策要求和发展机遇下，有望在水泥行业的低碳化发展中发挥重要作用。
③智能制造将成趋势，公司技术储备行业领先。
近年来智能制造成为各行业发展的重要趋势，水泥行业智能制造应用前景广阔。
公司已建成智能化示范线，各项指标领先行业。
催化剂：全球经济复苏背景下公司盈利有望逐季提升，“两碳”政策加速落地，公司业务有望受益。
业绩和估值：预计公司2021年、2022年归母净利润分别为17.39亿元、19.67亿元，对应EPS分别为1.00元、1.13元，对应PE分别为8.43X、7.45X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济环境波动，海外疫情恢复不及预期，国内水泥行业政策出现变化。
联系人：周小刚
逻辑：① 公司深根内镜诊疗器械耗材，逐步突破外资垄断局面，部分产品已具国际竞争力，并在美国德国等主流海外市场建有自营团队，国内海外销售双轮驱动，快速实现品牌替代，2016-2020公司收入复合增速达42%，我们预计未来3-5年复合增速30%+。
② 好赛道，好卡位。
全球内镜诊疗器械耗材市场规模约60亿美元，复合增速约5%，波科等三家大品牌占超80%市场份额。
国内起步晚增长快，市场规模约50亿人民币，复合增速约23%，国产化率低于25%，其中高端治疗类手术耗材基本被外资垄断局面，进口替代空间大。
公司为国产龙头，业务体量、研发投入和等级医疗机构覆盖率远超国产同行企业，平台及品牌优势渐显。
③ 研发投入持续加码，医学转化平台带动产品升级技术创新，明星产品接棒发力：公司2020研发投入约1亿，已建立内镜诊疗器械、肿瘤消融与EOCT三大技术平台。
公司通过“医工合作”及时响应临床终端需求持续产品升级。
公司明星产品软组织夹凭借高性价比，2016-19年实现爆发式增长，预计未来有望持续30%增长；EMR/ESD类 “黄金刀”有望接棒发力，2020年实现超200%销量增长，预计近年有望50%高速增长。
业绩和估值：根据公司现有情况，我们测算预计公司2021-2023年，收入分别为18.3亿、23.63亿、30.75亿，对应归母净利润分别达到3.7亿、5.45亿、7.4亿。
目前374亿市值，对应21-23年101倍，68倍、50倍，考虑公司全球业务能力和显著的成长性，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：带量集采产品降价风险；医疗事故风险；疫情发展影响严重程度超预期风险；国际贸易摩擦风险；商誉减值风险；无实际控制人风险。
联系人：姚蕾
逻辑：①公司以端游起家，布局手游、主机游戏、VR/AR/5G云游戏、电竞，运营蒸汽平台。
公司游戏研发实力较强，坚持以内容制作为立足之本，持续在研发方面加大投入，保障精品产出。
②游戏业务继续推进“精品化、多元化、国际化”战略，4.13游戏战略发布会发布20余款新品，未来3年游戏产品储备丰富，跨题材跨品类尝试多，有望在巩固 MMO品类优势基础上取得突破。
③发行端建立立体化营销体系，重塑IP年轻化内涵，实现内容创新与破圈，并加速布局海外发行。
公司老产品表现稳定，21Q2起重磅游戏产品将陆续上线，下半年表现值得期待。
影视业务采取“聚焦”策略，顺应行业变革趋势，把握开机节奏。
催化剂：①回合制MMO手游《梦幻新诛仙》首日流水1500万元，最高位列iOS免费榜第1，iOS畅销榜第5，预计将为下半年业绩提供有力支持；②开放世界手游《幻塔》将于7月15日开启「抑制器·增幅测试」，在二测基础上对场景、剧情、战斗体验进行了大幅优化升级，关注新一轮测试情况及后续上线进度；③《天龙八部2》手游、《一拳超人》手游及其他游戏产品获取版号、测试、上线进度。
业绩和估值：21-23年归母净利23.8/29/34.7亿元，对应PE 20/16/13X。
风险提示：行业政策风险，竞争加剧，新产品上线进度及市场表现不及预期，老产品生命周期不及预期，版号获取风险、核心人才流失，玩家偏好改变，新技术变革不及预期，公司治理/ 资产减值/解禁减持风险，市场风格切换、行业估值中枢下行等。
联系人：申建国
逻辑：①锂电池壁垒高，规模效应不断强化 。
此次四年长协议表明整车厂在3-5年内仍高度依赖电池厂，整车厂自制电池难度大，电池厂仍有较强议价权。
预计公司22年名义产能大幅提升，规模效应不断强化，叠加其对上游把控增强，成本将长期优于竞争对手。
②深度绑定特斯拉，业绩确定性增长。
公司与特斯拉合作方案由初步的三元转向最终的磷酸铁锂，主要是考虑到安全、成本等因素，谈判共经历2年。
公司在特斯拉初期导入时提供了较优惠报价，导入后迅速形成深度绑定关系，由于仍在快速降本，预计利润率可保持，公司未来数年业绩确定性极强。
③后续合作：新技术+新车型+新产品。
目前技术合作方案为铁锂+长模组，未来会考虑新粉料+新工艺，电池能量密度仍有提升空间。
今年下半年国产Model Y电池已由公司量产，主要供应上海工厂，面向中国市场销售。
未来公司与特斯拉合作产品将拓展至12V电池、储能等多个领域：12v启停电池主要替换铅酸电池，今年初已开始全球供应；储能电池约21Q4开始全球供应megapack。
业绩和估值：预计公司21/22年归母净利润为119.67/208.53亿元，对应PE为73.97/42.45x，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧；上游原材料价格波动；产能扩张不及预期。
联系人：张小郭
逻辑：①赛道好，TIC行业千亿级市场规模，两位数以上增速，高毛利，现金牛。
2019年国内市场规模3225亿元，同比+14.75%。
检测企业毛利率普遍维持在50%以上。
②公司有望成为下一个第三方检测国际巨头，充分受益于食品检测、环境检测等业务板块的快速发展，业绩确定性较强。
③重申公司长期增长的持续性和短期业绩的确定性，公司有望发展为下一个国际TIC巨头。
公司精细化管理持续优化，利润率水平有望提升到20%，在分享行业高β的同时，公司自身利润率提升所带来的α弹性巨大。
催化剂：①公司业绩持续超预期。
②海外并购有望逐步落地。
业绩和估值：预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.81、10.05、12.52亿元，对应PE分别为63、52、41倍，维持强烈推荐评级。
股市指数行情:上证指数 3578.33 -0.36% 深证成指 15017.08 -0.95% 恒生指数 28827.95 -0.57% 道琼斯 34503.76 +0.62% 纳斯达克 14503.99 -0.17%，财经股市大盘新闻资讯方正研究｜7月十大金股万华化学。
