港元合生信用评级报告：非主业股权投资较多，风险大

乐居财经讯 严明会4月12日，据久期科技报道，穆迪发布合生信用评级报告：非主业股权投资较多，风险大。

摘要：

合生评级主要反映其在珠江三角洲、渤海地区和长江三角洲地区，以及一级和二级城市开发房地产的既定记录，以及充足的优质土地储备。

该评级还考虑到该公司不断增长的房地产开发规模，及其庞大投资组合的经常性收入流。

另一方面，合生的B2 CFR考虑到其高债务杠杆率，以及与其快速增长的股权投资组合相关的金融风险。

该公司的流动资金充足，反映出其强劲的合约销售和良好的到期状况。

信用优势

»中国房地产开发的长期记录和优质土储

»规模不断扩大

»其投资性房地产投资组合的经常性租金收入，这为现金流提供了一定的稳定性

»充足的流动性

信贷挑战

»高负债杠杆率

»与快速增长的股权投资组合相关的金融风险

评级展望

稳定的评级前景反映了我们的预期，即在未来12-18个月内，合生将能够维持其改善的销售业绩和稳定的租金收入，同时保持充足的流动性。

可能导致升级的因素

如果公司扩大规模，改善流动性，加强财务状况，使调整后的EBIT/利息保持在2.5倍以上，而租金收入/利息保持在0.6倍以上，那么合生的评级可能会提高。

可能导致降级的因素

如果其流动性恶化，反映在现金减少或短期债务水平上升；

该公司的合同销售额和利润率大幅下降；

财务状况恶化，则该公司的评级可能被下调，调整后的EBIT/利息低于1.5倍-2.0倍，租金收入/利息低于0.3倍。

简况

合生发展控股有限公司主要在广州、北京、上海、天津、惠州等城市及其周边地区开发住宅物业。

截至2020年6月底，公司拥有3170万平方米的土地储备。

合生于1998在香港证券交易所上市。

截至2020年6月底，公司前董事长朱桔榕持有公司55.22%的股份。

2019年的收入为186亿港元。

详细的信贷考虑

经营规模不断扩大，有着悠久的房地产开发历史和优质的土地储备

合生在中国拥有超过20年的高端至大众市场住宅地产开发记录，这巩固了其良好的市场地位和良好的品牌声誉。

这一因素及其庞大的低成本土地储备为其信贷状况提供了关键支持。

虽然与许多评级为B的同行相比，合生的规模相对较小，但过去两年，该公司通过改善产品结构和运营效率，加快了合同销售额的增长。

因此，在2018年和2017年分别增长62%和14%之后，2019年公司的合同销售额增长了42%，达到213亿元人民币。

我们预计，合生优质土地储备将支持其强劲的合同销售增长，2021年将达到约400亿元人民币。

虽然许多销售活动在2020年上半年大流行期间停止，但在2020年前10个月，合生的合同销售额稳定增长了28%，达到254亿元人民币。

合生的土地成本在2020年上半年大幅增加，考虑到其积极的销售增长目标和对大众市场住房的日益关注，在未来一到两年内可能会保持较高水平。

该公司一直在增加对大众市场项目的投资，以支持更快的资产周转。

尽管如此，合生庞大的土地储备将使其在调整补充土地储备的步伐方面有一定的灵活性。

截至2020年6月底，该公司总建筑面积为3170万平方米的土地储备，足以支持其未来7至10年的房地产开发计划。

合生优质的土地储备是以较低的成本积累起来的，这支持了公司较高的毛利率。

该公司的土地储备很大一部分位于地理位置优越的一线城市地区。

截至2020年6月30日，约48%位于广东省大湾区的广州和惠州，37%位于渤海地区，其余14%位于长江三角洲地区。

这些地区是中国最富裕的地区，在未来三到五年内拥有可持续的住房需求水平。

投资物业组合提供经常性租金收入

合生拥有成熟的商业地产投资组合，可提供经常性租金收入，部分缓冲房地产开发现金流的波动，提高偿债能力。

公司的总租金收入在过去五年大幅增长，从2014年的4.62亿港元增至2019年的27.66亿港元。

我们预计，随着北京和天津两处商业地产的扩张，合生置业的租金收入增长在未来12-18个月将放缓，同期的年租金收入将达到30亿港元左右。

因此，合生调整后的租金收入/利息覆盖率在未来12-18个月将保持稳定在0.5倍-0.6倍，而2019年和2018年分别为0.6倍和0.7倍，高于许多单一B级同行。

截至2020年6月30日，合生在广州、北京、上海和杭州等一线城市拥有14处投资性房地产，总账面价值为565亿港元，占公司总资产的22.8%。

不断增长的金融投资增加了金融风险

作为公司长期资产配置战略的一部分，合生的投资组合在过去12个月大幅增长，未来两三年将继续增长。

股票投资组合的快速增长带来了财务风险，因为这些投资消耗了公司的资本，增加了业绩波动，并可能影响其信用指标。

合生的投资组合从2019年底的40亿港元大幅增至2020年6月的170亿港元，约占其总资产的8%。

投资组合的一半资金来自公司内部资本，另一半来自借款。

股权投资和相关保证金贷款的大幅增加，增加了合生的财务风险，因为其能否从这些投资中产生足够的收益和现金流，以及与价格波动有关的风险存在不确定性。

然而，过去12个月取得的高回报可能会对价格波动提供一定的缓冲。

该公司的投资活动受香港特别行政区证券及期货事务监察委员会的监管。

合生的股票投资组合主要投资于蓝筹股或初创企业。

截至2020年6月30日，合生证券68%的股权投资组合投资于上市公司，32%投资于非上市公司，这些公司的流动性通常比上市公司少，但信用风险更高。

财务杠杆率高，但将在未来12-18个月内逐步恢复

合生的信用状况受到其高负债杠杆率的制约。

截至6月30日，该公司报告的债务增加了50%，即在2020年上半年增加了310亿港元，达到960亿港元，原因是为支持其现有房地产业务和快速增长的股权投资组合而增加的债务。

尽管如此，我们预计，以收入/债务衡量，合生的债务杠杆率将从截至2020年6月30日20%的疲弱水平逐步恢复到2021-2022年的25%-30%。

这是因为，在强劲的合同销售的支撑下，公司稳健的收入增长将抵消其债务融资扩张带来的不利影响。

尽管合生在未来一到两年内仍将有债务融资需求，但我们预计，由于目前对中国开发商举债能力的严格控制，其债务增长将放缓。

公司的EBIT/利息在未来12-18个月内可能会从截至2020年6月的12个月的2.3倍降至2.1倍-2.2倍，因为利润率将从目前的高水平下降，同时公司越来越关注利润率较低的大众市场住房。

尽管如此，合生的利息覆盖率仍然适合其B2 CFR。

由于在2020年上半年交付了一些高利润项目，公司报告的毛利率为52.7%，2019年为50.3%。

我们预计，在北京、天津、广州和上海等一线城市现有项目的销售支持下，合生的利润率将有所下降，但在未来12-18个月内仍将保持在45%左右的强劲水平，而这些项目是多年前以低成本购得的。

ESG注意事项

合生B2 CFR考虑到了朱孟依对公司的集中所有权，截至2020年6月底，朱孟依持有公司55.22%的股份。

它还考虑到公司在经营和执行方面的良好记录，根据香港交易所上市公司的公司治理规范所要求的重大关联交易的披露，以及多元化董事会和三个特别委员会的存在监督公司的经营。

合生董事会有9名董事，其中3名为独立非执行董事。

审计委员会和薪酬委员会由INEDs担任主席。

鉴于对公众健康和安全的重大影响，我们认为，在这一流行病迅速扩大蔓延的情况下，全球经济前景恶化的影响是我们环境、社会和治理框架下的一种社会风险。

流动性分析

合生的流动性充足。

截至2020年6月，该公司的现金余额为172亿港元，而短期债务为244亿港元。

尽管如此，我们预计，合生持有的现金以及扣除基本现金流项目后的经营现金流足以支付未来12-18个月的到期债务、承诺性土地支付和股息支付。

公司与中国工商银行股份有限公司、中国建设银行股份有限公司、中国农业银行股份有限公司、中国银行股份有限公司等银行有着长期的合作关系。

除项目建设贷款外，公司还发行了境内外公司债券和资产支持证券融资。

方法和记分卡

根据我们未来12-18个月的前瞻性指标，我们在2018年1月发布的房屋建筑和房地产开发行业评级方法的应用产生了一个记分卡，表明B1的结果。

记分卡显示的评级与实际评级之间的差异源于公司的机会主义投资风格，以及与其快速增长的股权投资组合相关的信用和金融风险。

股市指数行情:上证指数 3412.95 -1.09% 深证成指 13495.72 -2.30% 恒生指数 28453.28 -0.86% 道琼斯 33800.60 +0.89% 纳斯达克 13895.1 +0.48%，财经股市大盘新闻资讯合生信用评级报告：非主业股权投资较多，风险大港元。