个股工银瑞信——张宇帆，小而美，宜配置，且珍惜！
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写在前面
其实我们在2020年3月的时候就发现了张宇帆，并写下了关于她的第一篇文章《工银瑞信——张宇帆，小而美，想起当年的冯明远》。
彼时的张宇帆业绩优异，规模只有5.03亿元。
1年半过去，张宇帆的数据同样优秀，而且连续2次登上正念榜单；当我们再次梳理她的投资痕迹，数据背后又能发现怎样的秘密？且听我们一一展开。
值得庆幸的是，我们有幸对张宇帆进行了专访，希望这篇文章能带给大家更加立体、全面和直观的感受。
我们先摘录一些核心观点，如下：
1.“以中观产业链为核心，寻找长期有潜力的赛道，在这个赛道上寻找比较优势的环节，在这个环节里面去挑选竞争力比较强的公司。
2.“目前主要看好大制造领域的投资机会，医药生物、食品饮料现阶段重点关注的方向。
3.“现在看好的行业主要还是高成长行业，我们认为高成长可以消化高估值。
4.“我们没有基于做交易的思路去做投资，而是去赚能看得懂的钱。
关于“小而美”
几乎所有的正念群友都在寻找“小而美”，意思是说在一个基金经理管理规模扩大之前买入，分享他业绩最佳的时期，毫无疑问，此时的张宇帆，依然是“小而美”最佳选项之一。
关于相关性正念最近开始研究相关性的问题。
道理很简单，如果两只业绩同样优秀但是波动不同的基金组合在一起，整体收益影响很小但波动可能彼此抵消，这样就可以达到1+1>2的目的，而张宇帆和谁的组合具备这样的“功效”呢？请关注文章后续内容。
(上图中横轴为时间轴，数轴为净值）
好了，我们还是按部就班，从数据入手，开启张宇帆的篇章。
个人简介
张宇帆，北京大学金融学硕士，6年投资管理经验，2007年加入工银瑞信，历任研究员、基金经理。
目前担任2只基金的基金经理，总管理规模7.82亿元。
持续的业绩输出
1
业绩更新
我们知道，基金经理的业绩和排名每天都在变，慎重起见，我们再次更新张宇帆的业绩。
截至2021年9月3日，在普通股票型基金经理中，张宇帆过去1年、2年、3年分别取得了54.60%、142.97%和213.12%的收益，排名分别为92/292，25/194和17/139，优秀！
2
代表作——工银瑞信物流产业
张宇帆的代表作工银瑞信物流产业，成立于2016年3月1日，至今为止，张宇帆已经连续管理5.5年，最新规模5.11亿元。
◆◆◆
连续年度业绩
截至9月3日，今年以来，工银瑞信物流产业取得了22.33%的收益，在544只同类基金中排名95；
过去1年，取得了53.76%的收益，在487只同类产品中排名51；
过去2年，取得了144.74%的收益，在372只同类产品中排名57；
过去3年，取得了212.03%的收益，在314只同类产品中排名43；
过去5年，取得了248.21%的收益，在185只同类产品中排名10。
◆◆◆
单年度业绩
单年度业绩是更加苛刻的评测，毕竟要让一个基金经理每年都跑在市场前面并非易事，我们来看一下：
2017-2021，连续5年战胜沪深300指数；
2017年，蓝筹股的天下，该基金收益21.82%，这一年，能战胜沪深300的都是王者。
2018年贸易战，该基金收益-14.78%，这一年，-15%以内已经很强大！
2019年科技年，该基金收益50.09%，这一年，50%以上的业绩还算满意！
2020年，风格轮动年，该基金收益76.37%，这样的表现已属上乘！
2021年以来收益22.33%，想想业绩变脸的一众大咖，稳定输出已属不易。
正念：整体来说，您的投资方向会随市场变化呢？还是坚持自己固有的投资领域？
张宇帆：我会在自己能力全范围内，在坚持自己投资方向的基础上适当兼顾市场。
3
工银瑞信新兴制造混合
工银新兴制造这只产品成立于2020年8月20日，由张宇帆独自管理，截至2021年9月3日，实现收益49.30%，在1289只偏股混合型基金中排名117；今年以来收益19.19%，在1504只同类产品中排名275。
截至2021年6月末，规模只有2.71亿元，最佳打新规模！
考虑到工银新兴制造成立时间尚短，下面的文章我们还是以工银瑞信物流产业为研究对象展开。
回撤解析
说完了收益，我们说说回撤。
工银瑞信物流产业大部分时间的回撤都小于沪深300。
正念：对回撤考察我是看不同的时间，不是简单用一个最大回撤来描述，通过观察不同时间的应对方法，帮助投资者更好的了解基金经理。
我们发现2018年您的回撤比沪深300小很多，2020年3月回撤比沪深300大，今年以来的回撤控制相当好。
请问，您是用什么方法控制回撤的？
张宇帆：回撤控制这块还是会比较看重，我们会从比较多的维度上观察市场的风险，希望规避掉大的系统性风险和大的回撤，即使可能会错过一些机会，但还是选择更保守更谨慎一点的操作。
1
2018年贸易战
2018年10月18日，工银瑞信物流产业创下2018年的最大回撤-22.21%，但同期沪深300指数的最大回撤为-31.87%；
正念：2018年您的整年回撤都比沪深300小，具体的方式是什么？是减仓，是个股阿尔法还是其他方式？
张宇帆：首先我们对整体市场的判断比较谨慎，在具体操作上面，也是尽量回避了和经济强相关的一些品种，选择了一些估值比较低，向下风险比较小的公司来作为组合的持仓。
正念：选择经济相关性比较低和相对估值比较低的品种，这些品种本身回撤就比较小，所以回撤就控制下来了。
2
2021年春节后
2021年3月，春节之后热点回落，在此期间工银瑞信物流产业的回撤只有-4.86%；3月沪深300指数的最大回撤为-9.65%；
3
2021年6-7月
A股大幅调整，沪深300指数的最大回撤-11.05%，而工银瑞信物流产业的最大回撤只有-7.20%；
4
2020年3月，疫情爆发
正念：2020年3月23日，工银瑞信物流产业创下了您管理以来的最大回撤-24.81%，同期沪深300的最大回撤为-16.08%。
2020年3月发生了什么？为什么回撤比沪深300要大？这和你的风格不符啊？
张宇帆：2020年3月的回撤比沪深300要大，主要的原因当时我们重仓了新能源汽车板块，当时我们认为新能源汽车在补贴大幅增加之后整个情况开始好转，未来整体趋势向上，所以，当时重仓了新能源车板块。
在疫情开始后，海外股市大跌，当时我们认为疫情不会影响新能源汽车未来几年向上的趋势，所以，当时我们坚持了原来的判断，就没有减持新能源汽车。
实际情况是因为海外金融市场动荡，所以带来了风险偏好急剧收缩，导致新能源汽车板块股价大幅调整，导致了整个组合比较大的回撤。
这件事情对我们来说也是一个比较大的教训，所以，之后我们也是进一步的去完善了框架，更全面的去看待市场和风险。
正念：基金经理对于未来尚且难以准确判断，各位基民，别整天预测市场了，赶紧过来买基吧。
大类资产配置
1
是否择时
正念：在我的印象中，你是有择时操作的。
虽然工银瑞信物流产业是一个股票型基金，但我们也注意到在2021年3月末的时候，股票占比从2020年4季度末的92.18%下降到75.20%，而且在工银瑞信新兴制造中同样时间也调低了权益资产的比例。
张宇帆：其实，大部分的时候都是没有太多去关注仓位，只有在少部分的情况下，整体市场风险都比较大的情况，这时能够挑出来的股票数量就会越来越少，仓位就会有所下降。
所以，只有在少部分的时候有一些择时的操作。
而且，对组合的影响没有那么大。
2
历史上的择时操作
正念：历史上，哪个时间有做过择时操作，能举个例子吗？让大家感受到什么情况下张宇帆会考虑择时？
张宇帆：其实，就是您刚才提到的那几个时间点，我们觉得市场风险比较大的时候。
◆◆◆
正念：在2015年下半年、2018年，其实也就是这两个时间段吧？2016年有吗？
张宇帆：早的就是那个时候，晚一些的像今年初，比较少，不会特别频繁。
3
2021年初的择时操作
正念：今年年初择时很难，因为二月份春节前顺周期火火的，春节后热点突然回调，这基本上没有人能准确把握吧，您有成功吗？
张宇帆：确实，可能很难做到在最高点卖出，最低点买入，但是在相对高点卖出和相对低点买入还是有一定可能的。
好了，我们对于择时的讨论就到这里，下面进入行业板块的讨论。
行业解析——立足制造业，多行业扩散
我们梳理了工银瑞信物流产业从2016年中报至2020年年报的行业数据，特点总结如下：
1
重点配置的行业
2016-2018，汽车，交通运输、机械设备、农林牧渔是重仓配置的行业。
2018年拓展到电子、计算机；
2019再次拓展到传媒、电气设备；
2020年加入军工、有色、钢铁、通信等。
正念：我们看看2016年的行业配置，再看看2020年末的行业配置，拓圈能力非常明显。
2
关于军工板块的配置
正念：第二个问题，我们发现2020年末您将国防军加到了第一重仓，能否讲讲投资逻辑？
张宇帆：因为当时市场上很多板块的估值都非常高，包括我们关注的一些成长板块的估值基本上都是在历史估值的90%以上的分位数。
军工当时估值大概在历史的50%分位数左右，绝对估值也不是特别高，基本面的情况也确实是非常好，很多公司业绩都是有大幅增长的，所以，当时我们把军工这块加到了比较重的水平。
3
关于能力圈的拓展
正念：这里就会想到一个问题，基金经理拓圈不是想拓就拓的，您在行业上能力拓展是怎样的？
张宇帆：主要是通过自身学习来拓展自己的能力圈，现在重点范围主要在大制造领域，我们就还是没有去广撒网。
◆◆◆
正念：大制造是您的一个主要的中心，围绕大制造相关的行业您会花时间去研究，能这样理解吗？
张宇帆：是的。
4
基本没有配食品饮料、医药生物
正念：这样逻辑就顺下来了，所以说医药生物、食品饮料这些就不是你自己想要重点关注的方向，自然没有配？
张宇帆：是的。
5
为什么配科技板块？
正念：科技板块您好像一直在配，包括计算机、电子和通信。
是不是因为他们也和大制造业相关？
张宇帆：对，我也把他们看作是大制造里的范畴。
◆◆◆
正念：那能不能说一说您对科技板块的看法？包括看好的细分领域？
张宇帆：科技板块里面比较大的机会可能还是由5G带来的一些新应用的机会；具体细分的领域包括像物联网，工业互联网这些领域。
6
看好哪些行业
正念：您现在整体看好的行业有哪些，为什么看好？
张宇帆：现在看好的行业主要还是高成长行业，我们认为高成长可以消化高估值，这些高成长领域可能还是处在快速成长期，所以，它的基本面还是非常强劲。
正念：哪些是您认为的高成长行业呢？
张宇帆：包括新能源汽车、光伏、军工这些领域都属于这块。
7
关于组合构建
正念：传统的基本盘还会重配吗？交运、有色金属也都有，所以，这里面可能就涉及到您的组合构建策略，能说说吗？
张宇帆：您刚才提到的像有色、化工，这块配的不算太多，主要是因为像新能源汽车相关的一些会涉及到这些板块，但这块历史上配的也不算太多。
整个组合会根据市场情况来变化，但总体来说会相对偏均衡。
正念：各位读者，有没有感觉对张宇帆的了解更深入一点了，小声问一句，喜欢吗？
换手较高
我们知道，在价值投资盛行的A股市场，高换手的选手并不多；或者还有一种说法，规模小的时候可以通过高换手赚取更高的收益，但是规模大了收益会大幅降低。
我们先从wind数据库里拉出工银瑞信物流产业的换手率：
根据wind数据，工银瑞信物流产业的投资活跃度/股票平均净值），最高的2020年达到12.4倍，最低的2019年达到7.43倍，交易非常活跃，换手率较高。
1
股票买卖逻辑
正念：万得对于物流产业有一个换手率统计，这个结论相对是比较高的，所以这是一个大家很感兴趣的点，您对股票什么时候买，什么时候卖，这个逻辑能不能讲一下？
张宇帆：股票买入的逻辑，还是因为我们认为这个公司是一个优质的公司，而且估值合理。
卖出的话有两个，一个是基本面发生了变化，破坏了我们的买入逻辑，我们就会把它卖掉，另外一个如果它的估值上升，基本面没有出现问题，它的风险收益比没有那么高了，我们就会降低它的权重。
2
行业切换+波段操作
正念：所以您的高换手的情况，有没有做行业之间的切换和个股波段操作？比如这段时间，您觉得医药有机会就放到医药股上了，过段时间换到其他的，有没有这样的投资逻辑？同样在个股方面有没有这样的阶段性的行为呢？
张宇帆：我们并没有说要去做对每一次，还是希望去赚我们能够看得懂的钱。
打个比方，这个股票可能涨了五倍，但是我们只赚到了其中的两倍。
这两倍可能是我看得懂的钱，我就赚了这个钱。
正念：您具体的判断方法是什么？是靠基本面，还是靠技术分析，或者其它？
张宇帆：主要还是基于基本面和估值。
3
主要做熟悉的股票
正念：您做的这些一定是您长期观察，而且非常熟悉的股票？
张宇帆：可以这么说。
所以，我们投的一直都在这些领域里面。
这些领域有很多股票都是经常会出现在十大重仓里面。
季报重仓股票梳理
终于到了重仓持股的部分，这里有很多大家有用的信息。
1
投资框架
正念：刚才聊下来，您的投资风格还挺多元的，一方面看重成长，同时我们从上图看到部分个股的持有时间也挺长，也有少量的择时在里面，有轮动、波段操作，能不能总结一下您的投资框架呢？
张宇帆：投资的框架还是以中观产业链为核心，就是去寻找长期有潜力的赛道，在这个赛道上去寻找比较优势的环节，在这个环节里面去挑选竞争力比较强的公司。
在找到这个公司后用比较合理的价格买入并持有，这是我们中观选股的主要逻辑，在此基础上还会结合宏观的自上而下和微观的自下而上来综合的做一个判断，我觉得基本上就是这样一个情况。
◆◆◆
正念：选行业，选赛道，选环节，选个股，选到个股后合理的价格买入，阶段性高了就卖出一点，低了再接回来，从这个逻辑来讲，您会有相对看好的行业，但未必会有相对看好的个股，因为您的个股都会做这种低买高卖的操作，准确吗？
张宇帆：差不多吧。
2
个股更换频率
我们也同步梳理了一下以季度为单位，每个季度股票更换的频率：
2018Q1：更换5只
2018Q3：更换7只
2019Q1：更换8只
2019Q3：更换3只
2018Q2：更换6只
2018Q4：更换5只
2019Q2：更换5只
2019Q4：更换5只
2020Q1：更换8只
2020Q2：更换9只
2020Q3：更换9只
2020Q4：更换6只
2021Q1：更换9只
2021Q2：更换9只
正念：每个季度，您上个季度选中的票，都会在这个季度出现高估让您卖出的情况吗？
张宇帆：主要去年，因为是牛市，市场涨得也比较快，估值也会上升的比较快，我们可能调整的也会多一些。
◆◆◆
正念：但是今年也一样，一季度您换了九只，二季度换了九只，2018年每个季度也换了5-7只，这也很高。
张宇帆：今年一季度的时候我们有做防御的操作，所以整个组合是整体转向防御；之后又从防御转向正常的操作，所以，必然会导致它换掉的股票会比较多。
3
规模容量
正念：大家都知道规模是“毒药”，所以，您觉得您现在的投资的风格，模容量有多少？
张宇帆：这个东西我也很难判断，我只能说如果规模到了一个很大的程度，可能我们没有办法做一些比较小的波段。
4
关于估值，容忍度在哪里？
正念：从估值的角度来看，今年二季度前，大部分重仓个股的PE还是在50倍以下，但是二季度一下子就飙升到100倍以上，我不知道您对估值怎么看，您的容忍度在哪儿？
张宇帆：对于一些高成长的品种来说TTM的PE确实会很高，这是肯定的。
所以，当你配的是成长股的时候可能就必须面临这么一个问题，但是我们会去参考比较多种的估值方法来去判断它的合理区间，如果我们认为它的合理价值是高于股价的话，我们认为应该也不算在追高。
5
关于集中度
正念：我们发现工银瑞信物流产业前十大重仓股的集中度不高，一般不超过50%，剩余的仓位是怎样配置的？
张宇帆：我们不希望集中度特别高，在其他的仓位上我们会综合考虑，一是考虑个股风险和收益的情况，另一个是考虑组合配置结构的情况，根据这些来综合做一个判断。
两只产品的区别
正念：因为您目前只管理了两只产品，我们看的细一点。
我们比较了一下工银瑞信物流产业和工银新兴制造两只产品的重仓持股，发现个股重合度非常高，两只产品有什么区别吗？
张宇帆：首先新兴制造是混合型产品，物流产业是股票型产品；另外，新兴产业可以投港股通。
正念：您怎么看港股？
张宇帆：港股确实有一些跟A股不太一样的股票，但实际投资中我们还是相对谨慎，因为港股市场和A股市场还是会有一些差别。
好了，各位读者，读到这里，我想大家对张宇帆已经有了更进一步的了解，欢迎留言告诉我们您的感受！
市场观点
正念：您觉得造成今年市场风格不断切换的原因是什么？
张宇帆：市场整体估值偏高，资金流向更安全的地方。
◆◆◆
正念：3季度以来，您是否再次进行了大幅的调仓换股，调换的主要方向是什么？
张宇帆：3季度不会像之前那么极致，会更加均衡，寻找一些低估值的机会。
◆◆◆
正念：您觉得未来A股市场最大的支撑是什么？您主要关注的风险点又是什么呢？
张宇帆：我觉得最大的支撑还是基本面，基本面方面有很多符合时代发展方向的优秀的公司，这是最根本的。
再加上大家资产配置的需求，可能是这两方面。
风险点：短期，市场情绪高，交易比较集中；长期看好。
◆◆◆
正念：您怎么看光伏、新能源这个板块？
张宇帆：发展机会很好，处在需求快速提升的过程当中，短期也会有波动。
◆◆◆
正念：有的基金经理这样看光伏产业：从长期的角度出发，光伏新能源板块现在还是在扩产能的阶段，未来还有很大的不确定性，行业格局并不明显，所以在这个阶段它并不愿意投入，您有这方面的考虑吗？
张宇帆：成长性板块相对一些比较成熟的行业来说本身格局都没有那么确定，但总体来说，至少在某一些方面，还是可以去找到一些竞争优势比较明显的公司。
闲聊篇——正念群友提问
正念：在今天来之前，我们也向最忠实的正念群友征集了一些问题，能否请您简单作答？
1.在震荡市或者熊市，您对于回撤的控制是怎样处理的？(来自：贝巴索森）
张宇帆：震荡市，没有特别在意；熊市，低估值股票的配置。
2.是否会投资”专精特新“所谓的中小盘股票？
张宇帆：不会刻意投资这个主题，但在这个方向上确实有不错的公司，符合投资标准也会去投。
正念印象
正念：说聊到这里，正念的感受是这样的。
张宇帆和市场上很多基金经理是不一样的，一方面持仓很少看到医药、白酒，主要配置在大制造领域；另一方面，换手相对较高，又有业绩支撑，这种能力可遇不可求。
热点起来的时候，张宇帆不一定能跑过，这种情况大家要降低预期，高换手可以作为价值投资或者成长投资的一个有益的补充；降低波动率。
相关性分析
开头我们写到相关性的问题，如果用张宇帆和同门的袁芳、赵蓓、单文、杜洋做一个相关性分析，大家觉得和谁的组合更好呢？花30秒思考一下，再接着读哦
我们用五位基金经理的代表作做了一个相关性分析，发现：
1、时间越长，相关性越高，说明所有人都和市场高度相关；
2、和张宇帆相关性最高的是杜洋，相关系数在0.65以上。
3、和张宇帆相关性最低的是赵蓓，最小值是近3月-0.48%。
4、张宇帆和袁芳的相关性较低，同样作为全市场选手，这似乎是个不错的选择哦！
各位读者，对于这样的结果有没有意外？欢迎留言告诉我们答案。
写在最后
各位正念读者，这是正念写的第一次独家专访，不知道大家看后什么感受。
我想，正念想展示的，是一个立体的、真实的张宇帆。
希望大家读完之后，知道她的投资风格，如何定位行业，如何选择个股，如何应对风险，如何控制回撤。
知道高换手背后其实是明确投资预期，严守投资纪律的内在。
知道定位在大制造领域所以很少碰白酒、医药等其他板块。
我想，张宇帆的内心是从容的。
首先，2016至今市场经历了各种极端行情，而张宇帆用自己的实际表现证明创造超额收益的可持续性；不论任职初期对自己的行业框定，还是近2年面对热点板块疯涨依然坚守本心，既体现出责任心，又说明平常心。
张宇帆说：“我还是踏实的做投资，风格上也没有特别的剑走偏锋，就是一个正常的、踏实的投资”。
谦逊而温婉，如果把钱给这样的基金经理，您会愿意吗？欢迎留言告诉我们答案。
END
财经股市行情新闻:上证指数 3613.97 +0.19% 深证成指 14359.36 +0.71% 道琼斯 34751.32 -0.18% 纳斯达克 15181.83 +0.13%，财经股市大盘资讯工银瑞信——张宇帆，小而美，宜配置，且珍惜！个股。
