基金100016下一个CXO赛道？龙头三季度业绩暴涨3倍，掀开千亿蓝海市场面纱

10月26日，上市公司诺禾致源发布2021年三季报，实现营业收入12.76亿元，同比增长33.71%；归母净利润1.29亿元，同比上升347.04%。

尽管诺禾致源在2020年受到疫情影响仅实现0.34亿才造致了如此惊人的同比涨幅，但如果按卖方一致预测的同比5倍增幅的业绩，公司2019-2021年的年复合增速依然有接近34%。

如此出色的业绩也掀开了被誉为“下一个改变世界的技术”的面纱，它就是基因测序。

基因测序是一种新型基因检测技术，能够从血液或唾液中分析测定基因全序列，预测罹患多种疾病的可能性，如癌症或白血病，运动天赋，酒量等。

一、基因测序产业的爆发，箭在弦上

据BCCResearch的数据，全球基因测序市场规模由2010年的24亿美元快速增长至2019年的126亿美元，复合增速在20%以上。

中国的基因测序市场也从2015年的31亿增长至2020年的118亿，复合增速超过30%。

除需求内生驱动行业发展外，嗅觉灵敏的一级市场资金入局也加速了行业爆发。

IT桔子数据统计，2020年国内基因测序行业一共发生25起融资事件，合计融资金额高达146亿元，较2019年的43亿元增长近2.4倍。

1、与CXO行业相似，基因测序的外包服务需求逐年增加

和Biotech公司将生产外包给CDMO实现轻资产运作类似，由于基因测序仪器昂贵、技术更迭较快、检测通量大、操作专业的特点，测序量不大的机构将更倾向于将测序服务外包给第三方的测序服务商。

从欧美市场看，早期大部分科研机构自建了小的测序实验室，但随着生科研究深度和广度的扩展，原有的实验室不具备效率和质量优势，将逐渐外包给大的集中测序中心，目前海外市场外包率仅百分之十几，有较大外包渗透率提升空间。

2、市场最大的临床应用领域尚待突破

基因测序技术的市场应用场景，大致可以分为：科研级、临床级、消费级。

科研级应用面向科研机构、高等院校和药企；临床级应用面向患者，检测结果具有临床意义，可作为医生诊断、治疗依据；消费级应用面向普通消费者，包括皮肤检测等。

2020年全球基因测序市场下游应用中，仍有54%的市场被学术研究占据，临床研究及医院诊断仅分别占18%和14%，应用范围最广、商业价值最大的临床应用市场仍未打开。

3、产业链解析

基因测序产业链分为上游仪器试剂、中游服务提供商和下游终端应用三个环节。

从三个环节的竞争激烈程度即可看出其中的价值链，上游目前全球只有少数公司具备自行研发测序仪和核心试剂的能力，以主流的二代高通量测序仪器为例，illumina、赛默飞世尔和华大智造占据了超过90%；中游方面国内有超过200家机构从事基因测序服务相关业务，竞争激烈；下游则是因应用范围甚广，切入每一个细分赛道的参与者众多。

二、诺禾致源，中游科研测序的王者

从基因测序的业务流程来看，其核心资源有三个：测序仪、试剂和数据分析。

诺禾致源作为中游的测序仪服务商，主要通过提供上机测试、样品处理和数据分析等收费项目赚取收益。

由于中游企业的上机测试对上游设备高度依赖，并且随着测序服务企业日益增加和测序成本的降低，夹在中间的诺禾致源盈利能力并不突出，近年毛利率在35-43%区间波动，净利率甚至低于10%。

反观诺禾致源的主要设备供应商illumina，2020财年毛利率是68%。

研发支出费用为6.82亿美元，占收入的比例为21.0%。

即便如此，诺禾致源依旧在较为成熟的科研测序领域建立了领先优势，2019年公司年测序量约占全球8%，年测序服务收入约占全球3%、中国15%的市场份额。

2020年公司科研测序服务领域的收入为12.72亿元，而竞争对手华大基因和贝瑞相关收入分别为6.26和4.15亿元，不到诺禾致源的一半，所以公司是当之无愧的科研测序的王者。

对于“中游王者”诺禾致源而言，未来的机会与挑战并存：

机遇在于，欧美科研测序需求外包趋势显著，公司需抓住机遇加快对海外市场的渗透，2021H1公司海外收入达到2.8亿元，覆盖亚太地区及非洲、美洲、欧洲、东南亚市场，约占总收入的35.1%，同比增长15.9%；公司积极向下游延伸，已形成包含肿瘤突变基因检测、新生儿遗传病筛查、感染病原检测在内的一系列储备产品，有望向下游和前景更广阔临床应用进行突破。

风险在于，测序业务依赖上游高壁垒的测序仪供应商，一方面存在卡脖子风险，另一方面测序业务的存在大幅波动风险；另外，illumina和Life Tech两家仪器供应商已开始通过并购等方式向下游测序服务和生物信息服务延伸，与下游企业形成直接竞争。

三、华大智造：解决卡脖子的“国货之光”

提到上游的基因测序仪，绕不开的行业巨头一定是美国的illumina。

illumina是基因测序仪领域的绝对寡头，全球90%以上的测序数据利用illumina仪器产生，而国内的测序仪市场也基本由该公司垄断。

基因测序仪与国民基因组大数据几乎是捆绑的在一起的，这也赋予了基因测序仪“高精尖”和“国家战略资源”的属性。

华大智造，作为国内唯一具有实战价值的国产测序仪的企业，被寄予厚望。

想要完成国产替代，就必须做出性价比优势，基因测序界的“金标准”，是“更快、更长、更正确、还不贵”。

蔚山国家科学与技术研究所下属韩国基因组学中心等机构则对包括华大制造测序仪DNBSEQ-T7，与illumina的部分主力机型测序仪进行了系统的独立比对研究，结果显示华大智造和illumina测序平台在测序质量、覆盖均匀性、GC覆盖度和变异准确性方面均有可比性，因而MGI平台可大范围用于基因领域研究，但其成本仅约为illumina平台的一半。

华大智造的测序仪与illumina测序仪也积累了较多的头对头研究以证明公司仪器性能，包含多个特定的应用场景，如古基因组学研究、单细胞测序、微生物宏基因组研究等，均展现出华大测序仪能取得与主流llumina测序仪相近的结果。

回到公司经营层面，华大智造的各项数据也随着行业发展和疫情催化逐步走上正轨。

华大智造主营业务分为三大板块：基因测序仪业务板块、实验室自动化业务板块、新业务板块，其中测序仪业务受到疫情影响，2020年收入有所下滑；而与疫情相关的实验室业务大幅爆发，也使得公司业绩大幅增长。

华大智造过往依赖兄弟公司华大基因严重，随着公司推出的更多仪器性能和价格优势凸显，越来越多数据证明公司测序仪与illumina测序仪可比，更多的下游客户愿意购买公司产品，导致前五大客户占比极速下降，海外收入也快速增加。

未来，华大智造凭借着公司在上游测序仪领域积累的壁垒和优势，有望复制illumina的成长路径，同时也可以像illumina一样向中下游进行延伸；随着下游的肿瘤、NIPT、遗传病等应用的普及放量，同样将反哺上游的测序仪厂商。

而未来可能的风险在于公司与illumina的诉讼将影响公司测序仪的推广进程、新的三代测序技术潜在可能对二代测序仪厂商的颠覆以及贝瑞基因等贴牌厂商带来的竞争。

结语：随着基因测序的成本不断降低，将会有越来越多的下游应用将被开发、普及，这将为整个产业带来惊人的化学反应。

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