股市美股泡沫背后的神话

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作者：卜彬彬

美国著名股市分析师、对冲基金经理约翰·赫斯曼在其The myths behind the current stock market bubble一文中指出，央行流动性并不能无限支持估值上升，并建议投资者需认真反思央行的“流动性”是否是支持市场估值的可靠机制。

以下为The myths behind the current stock market bubble的翻译版本。

央行流动性并不能无限支持估值上升。

华尔街教父”本杰明·格雷厄姆曾建议：在购买股票时，需考虑股价与股票本身之间的价值关系。

这种思维习惯才是投资的宝贵特质。

目前，众多股市估值指标均达到历史新高，在这种情况下，投资者正面临一场罕见的对市场进行批判性反思的机会。

在目前的金融市场，个人投资者的理念驱动行为，其产生的投资结果又将进一步影响投资理念。

从短期来看，这种投资理念体系是否合理并不重要。

但从长远来看，这个问题不可回避。

在当下，一个呼声最高的投资理念是：央行的流动性有能力无限支持股票估值的提升。

央行多年对市场的干预，使得央行本身已成为不断升级的市场投机行为的工具。

股市只要出现像“美联储支持”这样的言语，就足以构成完整的投资策略。

类似的一个例子便是，几乎所有人都认为：在低利率环境下，现有股市的创纪录估值是合理的。

但是什么是“合理的”呢？

显而易见，今天投资人为未来现金流支付的价格越高，未来的长期回报就越低。

今天股市高估，意味着未来股市收益将下降。

创纪录的低利率或许可以给创纪录的股市高估值赋以“合理”的字眼，但是这种“合理性”，就相当于评估用棍子戳眼睛，还是用锤子来砸手指头哪个更合理一样。

如果像最近几十年那样，利率下降的同时，国内生产总值和公司盈收增长却是低于平均水平，那么形势会更糟。

那样创记录的股市估值，只会令形势雪上加霜。

我们应该认真反思央行的“流动性”是否是支持市场估值的可靠机制。

央行资产购买的方式是，从私人手中去除有息证券，并用零利率的基础货币来取代它们。

与股票，债券或任何其他证券一样，一旦基础货币被创建，就必须时刻被市场参与者持有，直到中央银行将其回笼。

央行用购买资产来“支持”消化不良的股市，意味着投资者必须不断持有零利率基础货币。

当投资者试图将基础货币“投入”到股市中时，它会立即通过卖方的手“流出”。

这种流动性就一直循环，没有片刻喘息，因为基础货币除非被回笼，否则不能以其他形式存在。

低息流动性将加剧其他有息资产的投机活动，前提是投资者希望这些替代资产能提供更高的回报。

寻求高息回报的投机活动助长了上一轮全球金融危机中偃旗息鼓的房地产抵押贷款证券和房价泡沫。

一旦避险情绪占上风，美联储的持续量化宽松政策将无法阻止金融危机的到来。

2009年3月，美联储放宽对银行资产评估的会计标准，已证实了上述观点。

如今，创纪录的市场估值再次出现，投资者看不到市场下行损失的风险，整个市场完全仰赖于投资者的投机心理。

央行的官员们肩负着改善通货膨胀和失业率的“双重任务”，刻意忽略了投机带来的估值风险。

如果激进的货币政策对经济变量产生大且可靠的影响，但对金融动荡的影响是有限，那么央行官员们认为这种做法可以坚持。

通过近年来的观察，上述提到的估值问题似乎没有那么严重，可以被解决，因为如果仅仅是因为高估值就足以迫使市场走低，那么我们就永远不可能达到1929年，2000年和今天所观察到的极端估值状态。

但现在的问题是，今天的投资者要求市场必须永远处于高估值的状态；否则后果将不堪设想。

1934年，格雷厄姆和戴维·多德描述了导致1929年极端事件的错误以及随之而来的崩溃。

他们观察到，投资者当时已经放弃了对估值的关注，而倾向于投资流行趋势，对“未来可以提供的回报已变得不可抗拒地诱人”。

此外，被动持股的前瞻性成功促使投资者忽略了价格作为投资的考虑因素。

格雷厄姆和多德曾经哀叹道：“不论价格如何，投资人认为只要买到‘好’股，就能顺其自然发大财。

持这种观点的人，其结局必定是悲惨的。

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股市指数行情:上证指数 3600.78 -0.22% 深证成指 14852.88 -0.30% 恒生指数 29124.41 +0.04% 道琼斯 34462.47 +0.41% 纳斯达克 13736.38 -0.01%，财经股市大盘新闻资讯美股泡沫背后的神话股市。