美金好店:a股“轨道科学”课代表
图像源视觉中国
钛媒注：本文来源于微信微信官方账号Brocade，作者：牧之。钛媒体被授权出版。
高贤创始人章雷的《价值》一书中，好店已经被提到七次了。
在章雷眼里，这个零食巨头不仅深刻了解新零售，不断进行数字化升级，还成功完成线上线下结合，通过新产品实验室不断把握消费者千变万化的口味。
当时一起走过集锦，高燕资本率先下车。
今年2月26日晚，好店宣布，公司股东珠海高淳天大股权投资管理中心及其一致行动人因自身资金需要，拟将公司股份总数减少不超过2406万股，总额不超过公司总股本的6%。
减持是常见的资本动作，不必过度投机；然而，作为投资者，我们必须清醒地认识到，当“跟踪科学”逐渐成为一个突出的流派时，我们很容易被推到估值铡草机集体无意识狂热的阴影中：
在“跟踪学习”盛行的a股中，零食轨道的投资者已经不由自主地形成了一条可持续增长的收益和利润曲线，这样的收益曲线使得二级市场的好店铺估值达到了历史的极致：2020年，好店铺最高市盈率接近100倍，市值一度接近350亿；今天好店铺市值接近一半，却依然享受着55倍市盈率的惊人估值。
图：好店铺惊人的市盈率
显然，a股可持续轨道的故事是如此成功，以至于当热心的明星股东决定先走的时候，好店铺仍然可以保持非常高的估值。毫不夸张地说，它是a股“跟踪学习”班的代表。
01 A股“轨迹学习”客观来说，一方面好的店铺可以享受近100倍的市盈率，背后的逻辑和其他轨迹股一模一样：零食市场超高速增长，中国市场空间巨大。
PreIPO的6年时间里，好店铺的收入从30亿增长到了近80亿，复合增长率接近30%，即使在快速发展的消费行业也难以与之抗衡。
好店的增长率主要来自线下加盟店的快速增长：门店总数从2015年底的1768家增加到2020年底的2701家。
其中加盟店几乎翻了一番。
再加上电商渠道的拓展和产品线的不断延伸，好店铺的增长似乎势不可挡，保持25%的复合增长率似乎也不是太难。
一个经典的最后叙述从这里开始：
一家快速消费品领域的高成长公司，如果考虑到近千亿的营收和近百亿的利润一次性打折，市值最高350亿的好店看起来也不会那么贵。
另一方面，从市场空间来看，中国零食市场的天花板离天还很远，好的店铺有足够的空间升到天上：
首先，到2020年，中国休闲食品的长期复合增长率将达到12.2%。
据估计，中国人均零食消费为13美元，韩国为38美元，日本为90美元，美国为130美元。对于好店所在的轨道，虽然零食市场已经达到万亿，但还有4-5倍的空间可以想象。
其次，作为一种快速消费品，零食行业具有很强的定价能力。回顾几家上市公司的财务报告，单位销量价格的长期复合增长率为5%。
通过提高产品组合的定价，好商店可以在这个过程中继续获得增长。
你想想，零食的价格没人会跟店里说，定价权也比较强。
最后，由于线下份额极其分散，好的店铺可以持续占据竞争产品的份额，实现规模扩张。
一方面是庞大且不断增长的零食市场的想象空间；另一方面，是好店铺在店铺运营和成长中的高度锐利度，很明显好店铺
02价值投资也要结算。
一旦你找到了一家横向和纵向都很贵的公司，那就是出货的最佳时机。
而2020年的好店就是这样的公司。
首先，到2020年底，好店铺的最大市场价值将达到350亿，而直营店和加盟店则刚刚超过2700家。
换算下来，一家店在好店的价值相当于1290万元。
即使考虑到好店以后还会继续开下去，一家小吃店估值过千万也不符合常理。
其次，与同行相比，会发现好店铺的同行估值也出奇的高。
即使在今天，好店铺的市场销售率也接近两倍，无论是错过你关于草药的交易，还是错过伊拉克二级市场的估值，市场销售率基本上都在一倍左右；
最后，即使考虑到零食轨道可能的高速增长，零售轨道的最终游戏也无法完全确定。
对于中国来说，零食市场的长期高度分散来自于：
因为零食消费习惯是完全即兴的，买零食往往是直接去门口的便利店，和乡镇市场的零食比较分散。
这种零散摊位获取客户的低成本，使得无论是线下店铺还是线上零食电商公司都不可能快速完成其他领域电商公司对传统市场的低成本颠覆。
这一点从数据上也很明显。三只松鼠的净利润率长期低于5%，而三只松鼠的销售费用在高峰期占近25%。大部分资金投入引流，网上净利润率不到5%。
另一方面，这种排水支出无法减少。由于品牌粘性低，一旦没有促销和折扣，消费者很难转移品牌。线下为主的公司在同一渠道支付较高的销售成本，销售费用一般在20%左右。
更让人担心的是这个价格
格战已经不能带来销售规模的大幅提升。由于品牌忠诚度不高，而引流成本居高不下，行业分散的程度就此很难解决，一道简单的数学题是，全行业增速在12%以上，而头部增速20%以上，如果良品铺子的份额如前文所说是2%，那么想占据10%市场份额需要的时间要远远高于前文估计的十年。
更重要的是，一旦头部公司享受了近100倍的高估值，觊觎高估值的VC和初创公司就会如雨后春笋一般出现。
3大线上公司都拿到了一线VC支持，三只松鼠自不必言，拿到了IDG的投资；百草味被百事收购，良品铺子更是拥有今日资本和高瓴两大明星基金背书。
而线下的甘源食品和洽洽食品也都在二级市场拥有极高估值。
市场还很大，估值也很高，份额又很低，对于任何一个理性的创投公司来说，放任眼下这些零食领跑者最终分食几万亿的中国零食份额是不太现实的，更多的有全新模式的零食企业还会在VC支持之下继续涌现。
因此，对良品铺子未来乃至终局折现得出的极高估值，很有可能会被涌现的更多竞争者证伪。
最终我们大概率看到的是：赛道故事是讲给买单者听的。
03 故事接下来怎么讲？对良品铺子来说，流量和开店的边际递减，已经让永续故事过程难以为继。
不过，值得观察的是，在良品铺子最近增长计划中中，新的模式正在逐渐成型。
对良品铺子来说，渠道和产品都需要进一步扩展。
一方面，良品铺子针对抖音和快手这些电商平台，进一步挖掘消费者的兴趣，来推送食品相关视频和直播间，来聚焦核心单品，进一步瓜分流量。
另一方面，针对儿童零食的产品线延伸也在不断启动，小食仙产品正在快速扩张，儿童零食在去年全年已经产生了3亿营收，利润也达到了千万级别。
综合来看，全新产品对营收做出贡献，需要大约一年左右的时间。
不过，这些故事目前看，远水解不了近渴，很难对当下的良品铺子市值产生质的变化。
尤其，以宣告减持为标志，高瓴一笔交易浮赢近20亿后，不仅是良品铺子，整个零食股的赛道故事都顷刻变“窄”了。
","content_hash":"0311b5e1股市指数行情:上证指数 3517.62 +0.78% 深证成指 14456.54 +1.74% 恒生指数 28194.09 +0.59% 道琼斯 34382.13 +1.06% 纳斯达克 13425.54 +2.29%，财经股市大盘新闻资讯良品铺子：A股“赛道学”课代表美金。
